投資家は、より不確実な市場環境を乗り越えようとしています。地政学や成長、インフレ、中央銀行の政策、市場ダイナミクスなどにより、ポートフォリオのポジションはより複雑になっています。このような環境において、投資家は、コアとなる米国ダイレクト・レンディングへの配分を補完する、もしくはそこから分散するため、どのように分散化されたレジリエントなポートフォリオを構築するか、流動性ニーズを管理するか、適切で新たなリターンの源泉を特定するか、等の点で再評価をしています。
長期的な目標は変わらずとも、新たな情報は、ポートフォリオをより良いポジションにするための小幅な調整を促すことがあります。それは、新しい世界秩序への対応であったり、途中で生じる可能性のある、より小さな投資機会やリスクへの対応であったりします。こうした変化は、急速に展開するイベントによって引き起こされることもあれば、「見落とされがち」ではあるものの、リターンの可能性に対して持続性や影響をもたらす、緩やかな構造的変化がきっかけとなることもあります。
プライベート・クレジットは、依然として米国ダイレクト・レンディングと関連付けられることが多く、確立されたプライベート・クレジット・プログラムを有する多くの投資家にとってコアな配分先となっています。しかし実際には、プライベート・クレジットははるかに多岐に亘る資産クラスであり、ストレスト・クレジットやディストレスト・クレジット、不動産、プライベート証券化資産、アセット・バック・ファイナンス、EMDにまで及びます。
投資家は、コアとなるダイレクト・レンディングへのエクスポージャーを補完または分散するために、このより広い投資ユニバースをますます活用するようになっています。最近の事業開発会社(BDC) の償還に関する懸念は、流動性と資産・負債のマッチングの観点から注目を高めていますが、より全般的な疑問が残ります：ダイレクト・レンディングを超えて、次なる追加的なプライベート・クレジットの投資資金はどこに向かうのでしょうか？
この投資機会の広がりは重要です。なぜなら、異なるプライベート・クレジット資産は、異なるポートフォリオ特性を持つ可能性があるからです。一部はまだ発展の初期段階にあり、競争が少なく、運用者が成果に影響を与える余地が大きいと言えます。また、業種や地域、リストラクチャリングの状況において、横断的に、独自の分散源を提供するものもあります。これらのプライベート・クレジット資産に共通しているのは、ダイレクト・レンディングの完全な代替にはならないかもしれませんが、適切な状況下ではポートフォリオ構築に付加価値をもたらす可能性があるということです。
欧州クレジット市場は近年、米国と比較したコロナ禍後の成長の弱さから、ロシアによるウクライナ侵攻後のエネルギー価格の上昇まで、一連のショックを吸収してきました。より最近では、米国とイランの戦争に関連したエネルギー価格圧力の再燃が、これらの課題に追加されています。これらの累積的な圧力は、中堅企業にとって特に深刻であり、今年と来年は毎年約450億ユーロの債務の借り換えが必要で、多くの場合、はるかに高い金利での借り換えとなります¹。
企業がより厳しい事業環境に適応する中、経営陣は事業の資金調達や借り換えのためのより創造的な方法を見つけることを余儀なくされています。洗練された投資家にとっては、必要とされる場所に資本を提供し、そして重要なことに、そのための適切な報酬を追求する機会が生まれる可能性があるということです。
EMDは別の興味深いストーリーです。約30兆米ドル規模のEM現地通貨建て債市場は、米国債市場とほぼ同規模であり、通貨やソブリン、社債まで、現地通貨建てと外貨建ての双方を通じた、複数の投資方法が存在します。この分散、深み、リターンの可能性の組み合わせにより、現地における専門知識や政策に関する洞察が特に重要になります。
EM域内では、中南米が比較的良好なポジションにあるようです。一方、EM低流動性ローンは、2008年の世界金融危機後の米国ダイレクト・レンディングの成長に類似した成長の可能性を秘めています。現時点では、当社のEMDリサーチによると、EMにおける融資の90%以上を依然として銀行が占めていますが、 資産運用会社のレンディングへのシフトの初期の兆候が見られ、今後成長する投資機会となる可能性があります。
投資家がこれまでコアな位置付けとなってきた米国ダイレクト・レンディングの先を見据えて、プライベート・クレジット市場におけるあまり馴染みのない分野への投資を検討する際、「自分が何を保有しているかを知る」ことがより重要になります。これは、運用者と投資家の強固なパートナーシップを意味し、明確な双方向のコミュニケーションに支えられて、ポートフォリオ自体だけでなく、運用会社のプロセスや人材、想定されるリスク、そして市場環境の変化に応じて、どのように舵取りし、ポジションを調整しているかを理解することを意味します。
流動性もまた「自分が何を保有しているかを知る」ことの中心にあります。プライベート・クレジットの流動性は、日次流動性のあるビークルからクローズド・エンド型のファンドまで多岐に亘ります。場合によっては、インカム特性が資本の投資期間(デュレーション)に影響を与えることがあります。例えば、EM低流動性ローンは、四半期ごとに定期的な利払いや元本支払いがある場合が多い、比較的短期デュレーションのローンです。そのプライベート・クレジット資産が何であれ、投資家にとって重要なのは、原資産の流動性とファンド全体の条件や構造が可能な限り一致していることです。しっかりと一致していれば、クレジットはポートフォリオ構築上の強みとなり得ます。
2022年以降、ベース金利が上昇していることから、パブリック市場のローンに対するプライベート市場のローンのプレミアムは縮小しています。このスプレッドの縮小は、投資家が資産タイプや構造、地域、セクター、業種、状況にまたがる、より幅広いプライベート・クレジット市場の投資機会を検討するよう促しています。
ファンドの構造も、アクティブ運用の債券ETFからインターバル・ファンドまで進化しています。これらの構造がアクセスを拡大させる可能性がありますが、商品開発が投資判断をリードすべきではありません。
まとめると、これらの進展は、他とは明確に異なるものの、一方で補完的な戦略を投資家に提供することができ、流動性を重視しながらポートフォリオの分散を支援することが可能になります。最終的に、投資家が米国ダイレクト・レンディングを超えてプライベート・クレジット市場の投資機会を検討する際、ポートフォリオの適合性や流動性規律、運用会社の透明性を、引き続き最も優先すべきでしょう。
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